تحلیل بنیادی همراه اول

تحلیل بنیادی همراه اول

 

پیش از سال 82 بازار تلفن همراه کشور منحصرا در اختیار شرکت همراه اول بود.پس از آن با ورود تالیا و ایرانسل و فعالیت اپراتور سوم ، دوران انحصار مخابرات ایران و شرکت همراه اول به پایان رسید.از سال 84 به این سو با آغاز فعالیت ایرانسل ، تعداد مشترکین تلفن همراه از 8 میلیون مشترک به بیش از 49 میلیون رسیده است.پیش بینی می شود تا 6 سال آینده تعداد مشترکین تلفن همراه از مرز 110 میلیون مشترک عبور نماید.تعداد مشترکین ایرانسل بیش از 12 میلیون ، تالیا بیش از 500 هزار و ارتباطات سيار بیش از 37 میلیون می باشد.شرکت ارتباطات سيار 1123 شهر و 47 هزارکيلومتر جاده را تحت پوشش قرار داده است و  ضريب نفوذ 50٪ و ارتباط رومينگ بين الملل با 110 کشور جهان دارد. شركت ارتباطات سیار در جايگاه بيست و نهم از منظر تعداد كل مشتركين و جايگاه پانزدهم ازنظر تعداد مشتركين دائمي در دنيا قرار دارد.همچنین از منظر مشترکین دائمی و اعتباری در جایگاه اول ایران و خاورمیانه ایستاده است.بزرگترین رقیب شرکت همراه اول ، ایرانسل می باشد که سهم 86 درصدی همراه اول از بازار سیم کارت را در سال 86 به 70 درصد در سال جاری کاهش داده است.

بررسی ریسکهای عمده شرکت همراه اول

ودایع تلفن ثابت و همراه : بیش از 40 میلیارد دلار از ودایع مشتریان نزد شرکت باقی مانده است که حجم مذکور  نزدیک به 65.5% از دارایی های شرکت را شامل می گردد.در نهایت شرکت موظف به بازخرید اشتراک و پرداخت ودایع مشترکان می باشد و حجم بسیار زیاد مشترکان و احتمال مراجعه آنها به منظور بازپس گیری ودایع ، از عمده ترین ریسکهای شرکت محسوب می شود.در واقع  این موضوع  بزرگترین  ابهام این  شرکت و مخابرات  است  که  هنوز مشخص نیست تکلیف آن در صورت های مالی شرکت  چگونه است  .

ریسک تجاری (پایان یافتن دوران انحصار و ورود رقبای جدید ) : با پایان یافتن دوران انحصار کامل و ورود رقبای جدید به این عرصه ، شاهد کاهش 16 درصدی سهم شرکت همراه اول از بازار تلفن همراه می باشیم.به همین علت در سالهای آینده در صورتی که همراه اول نسبت به نحوه فروش سیم کارتهای دائمی و اعتباری خود تجدید نظر ننماید ، سایر رقبا سهم بالقوه بازار تلفن همراه کشور را تصاحب خواهند نمود.

ریسک تغییر مقررات و تحریم تکنولوژی : دولت قوانین و مقرراتی در زمینه مبالغ پرداختني به سازمان و تنظيم مقررات و ارتباطات راديويي ، تعرفه های مکالمه و خدمات قابل ارائه برای شرکت همراه اول تبیین می نماید و تغییرات قوانین مذکور از ریسکهای شرکت محسوب می شود.همچنین به روز رسانی سیستمهای سخت افزاری و نرم افزاری ، نیازمند تعاملات با کشورهای صاحب تکنولوژی نظیر کشورهای حوزه اسکاندیناوی است و تحریمهای بین المللی با عنایت به استهلاک بالای تکنولوژی مورد استفاده یکی از چالشهای پیش روی شرکت می باشد.

اما در کنار تمامی این ریسک ها  باید به مهم ترین  مزیت  این  شرکت  اشاره  کرد که در شرایط حال حاضر کشور که طرح تحول اخبار را در اختیار خود  دارد مخابرات و به  طور کلی شرکت های خدماتی دراین  زمینه  از این  نظر بسیار ارزنده  بود  چرا  که مورد  توجه سهامداران  قرار گرفته و از طرح  تحولو مخاطرات  ان  به کلی به دور هستند . حتی با توجه  به  ماهیت خدماتی آنها  با  افزایش نرخ تورم می توان به  افزایش خدمات آنها نیز امیدوار بود  که موجب افزایش حاشیه  سود این  شرکت ها می شود .

از سویی دیگر هنوز سیستم  ارتباطی کشور ما که  در پایه در اختیار مخابرات  است با نوآوری های روز دنیا  غریبه است  . هنوز اینترنت جای خود را  به  عنوان  یک  ابزار در دنیای مدرن تجاری باز نکرده  و همه گیر نشده است  . موبایل تنها  ابزار مکالمه است و هنوز به  وسیله ای اجتناب ناپذیر برای تبادل انواع  اطلاعات و یا  یک  سیستم رایانه  همراه  تبدیل نشده است که تمامی این عوامل به همراه  هزاران  خدمات دیگر که در کل دنیا در حال ارائه  شدن است  می تواند برای این شرکت ها  مفید واقع  شود .

از سویی دیگر انحصار این  شرکت ها  در کشور ما  یکی دیگر از مهم ترین  موارد است که  با حضور برخی عناصر قوی قدرت های سیاسی و نظامی  در این  صنعت این  انحصار قوی تر نیز خواهد شد .

به  طور کلیصنعت  مخابرات  چه در منطقه و چه خاور میانه  جز قوی ترین  و پر سود ترین صنایع در اقتصاد به شمار می رود که  با  توجه  به جمعیت  جوان  و بالای کشور ما  این  امر برای مخابرات  ایران جذابیتی دو چندان  را  به همراه  خواهد داشت  .

 

اما  حال نگاهی به  ترازنامه و نسبت های مالی شرکت خواهیم  داشت  :  

 

ترازنامه و نسبتهای مالی

 

سیر مستمر کاهشی سطح دارایی های جاری و بدهی های جاری در دو سال گذشته و شتابنده بودن کاهش بدهی ها نسبت به دارایی ها ، باعث کاهش نسبت بدهی از 28 درصد به 18 درصد در سال گذشته و افزایش نسبتهای نقدینگی ( آنی و جاری ) از 1.28 و 1.3 واحد به 1.93 و 1.96 در پایان سال مالی گذشته شده است.همچنین کاهش نسبت بدهی با لحاظ نمودن رقم حقوق عمومی در مدت یاد شده بیش از 27% و بدون لحاظ نمودن حقوق عمومی 35% بوده است که حکایت از افزایش سهم سیم کارتهای اعتباری نسبت به ثابت در دو سال گذشته و افت نسبت بدهی + حقوق عمومی دارد.

بررسی نسبتهای فعالیت (گردش مجموع دارایی ها و گردش دارایی های های ثابت) نیز نشان از افت نسبتهای مذکور دارد.نسبتهای بازدهی (ROE و ROA )(بازده حقوق صاحبان سهام و بازده دارایی ها) نیز کاهنده بوده است.نسبت مارجین خالص از 29% به 21% و حاشیه سود عملیاتی از 35% به 22% کاهش یافته است.

شاید این کاهش را بتوان  با ورود ایرانسل مرتبط دانست  که  پس از سال های انحصار همراه اول  و مخابرات  ایران  را  شکست و در بخش مخاطرات  به عنوان  یکی از مخاطرات  و ریسک های جدی شرکت  نام  برده  می شود .

 

 

صورت سود و زیان

 

 

 

نکته  بسیار مهم  با دیدن این  نمودار ها این است که  سیاست محافظه کارانه  اعلام  سود  در نمودار سبز رنگ  به خوبی مشخص است که  سعی شده  با  رشد هزینه ها کترل شود . به نظر میرسد که  این امر در گزارش های پیش روی شرکت  جبران خواهد شد  و ما  شاهد  رشد سود این  شرکت در سال  89  و به خصوص سال  90  خواهیم  بود .

 

 

بودجه 89 و گزارش عملکرد میاندوره ای

   

 

درآمد حاصل از ارائه خدمات از 3055 میلیارد تومان در سال 87 به بیش از 4141 میلیارد تومان در پیش بینی سال جاری افزایش یافته است که عمدتا از محل افزايش درآمد فروش سیم کارتهای اعتباری (کارت شارژ ) و درآمد استفاده از امکانات و زیر ساختها توسط اپراتور ایرانسل می باشد.تا گزارش شش ماهه شرکت موفق به تحقق 47% برنامه فروش و به لطف کاهش هزینه های عملیاتی و تحصیل 1 میلیارد تومان از محل سایر درآمدهای عملیاتی به پوشش 50% سود عملیاتی نائل گردد.نزدیک به 16%سود قبل از کسر مالیات شرکت ارتباطات سیار از محل درآمدهای غیر عملیاتی (سود سپرده گذاری و اوراق مشارکت) تامین می گردد.که  به نظر میرسد در این بند  نیز با رشد بسیار مناسب سود مواجه خواهیم  شد  و حتی برخی رقم نهایی این  سود غیر عمیاتی را  بیش از 220 میلیارد تومان  براورد می کنند . همچنین پس از پذیرش شرکت در فرابورس مالیات محاسبه شده از 25% به 23.75% کاهش خواهد یافت که اثرات فزاینده آن بر سود هر سهم 5% خواهد بود.این  بدین معنی است که  تا  بدین جا  شرکت  توانایی یک  تعدیل بیش از 10% را در صورت هایمالی خود  دارد  که می تواند  مورد  توجه  سهامداران  باشد  .

درآمد حاصل از ارائه خدمات شرکت ارتباطات سایر به 5 بخش اصلی تفکیک می شود : درآمد کارکرد مشترکین ثابت با 52% ، درآمد کارکرد مشترکین اعتباری با 40% ، درآمد استفاده از امکانات شبکه توسط سایر اپراتورها با 5% و سایر درآمدها با 3% .

درآمد مشترکین خطوط دائمی با 11% و درآمد کارکرد خطوط اعتباری با 31% افزایش از اهم دلایل افزایش درآمد حاصل از ارائه خدمات نسبت به عملکرد واقعی سال گذشته بوده است.در حوزه بهاءتمام شده نیز مبالغ پرداختي به سازمان تنظيم مقررات و ارتباطات راديويي و استهلاک شبکه ارتباطات سیار با 40 و 22 درصد بیشترین سهم را در ترکیب بهاء تمام شده دارند که در سالهای گذشته با افزایش مواجه شده اند. مبالغ پرداختي به سازمان تنظيم مقررات و ارتباطات راديويي مطابق قوانین و مقررات و هزينه استهلاک با برآورد عمر مفيد تجهيزات ارتباطي و مخابراتي محاسبه می شود.

     اصلي ترين محصولات شركت ارتباطات سیار در حوزه سیم کارت ، شامل سيم كارتهاي دائمي و اعتباري هستند كه قابليت ارائه خدمات پايه به صورت پیامک متنی  ، اینترنت و …. را به تمامي مشتركين همراه اول دارند.سیم کارتهای اعتباری شرکت به دو شیوه با ودیعه و فاقد ودیعه واگذار می شود.در شیوه اول اين نوع سيم كارتها با قيمت 288 هزار تومان در بازار عرضه مي گردد كه 164 هزار تومان آن به عنوان وديعه بوده و در پايان دوره 2 ماهه صورت حساب صادر مي گردد. كليه سرويس هاي شبكه از جمله رومينگ بين الملل روي اين نوع سيم كارتها قابل ارائه مي باشند.در شیوه دوم با پيش شماره 910 به قيمت 123 هزار تومان قابل واگذاری است كه فاقد مبلغ وديعه می باشد.این نوع سیم کارتها دارای محدودیت مکالمه می باشد.

   سيم کارتهاي اعتباري نیز در تمامي 1016 شهر و همچنين جاده هاي کشور قابليت آنتن دهي دارند.سیم کارتهای اعتباری به مبلغ 23 هزار تومان در بازار به فروش مي رسند كه مبلغ 20 هزار تومان به عنوان هزينه اتصال شبكه و 2 هزار تومان اعتبار اوليه دارند.همچنین از سایر سیم کارتهای شرکت ارتباطات سیار سیم کارت خانواده می باشد که قیمت آن15000 تومان می باشد. سيم كارتها علاوه بر پشتيباني كليه خدمات پايه صوت و پیامک متنی و قابليت ارائه دو سرويس انتقال اعتبار و همراهان اول را دارا مي باشند.تاكنون 2,443,000 بسته شامل 4,886,000 سيم كارت از اين نوع به بازار عرضه شده است.در مجموع  تعداد سیم کارتهای دائمی از 987 هزار در سال 86 به 82 هزار در سال 88 کاهش و سیم کارتهای اعتباری از 8 میلیون و 149 هزار عدد در سال 86 به 8 میلیون و 682 هزار عدد در سال 88 افزایش یافته است.

    تعرفه مکالمات تلفن همراه نیز از اسفند 82 بدون تغییر مانده است. نرخ يك دقيقه مكالمه شهري (سيم كارتهاي دائمي) 258 تا 447 ریال ، نرخ يك دقيقه مكالمه بين شهري (سيم كارتهاي دائمي) از 536 تا 760 ریال ، پیامک فارسی 89 ریال و انگلیسی 222 ریال ، نرخ يك دقيقه مكالمه استاني(سيم کارت اعتباري) 536 تا 670 ریال ، نرخ يك دقيقه مكالمه بين استاني (سيم کارت اعتباري) 504 تا 1139 ریال ، پیامک فارسی 106 و انگلیسی 264 ریال می باشد.

در مجموع  از سود خالص این  شرکت  باید گفت  که  به احتمال  قوی سود  ارتباطات سیار با  توجه  به  روند گذشته این  شرکت  این  قابلیت  را داراست  تا  به  مرز 5000 ریال  برسد . در سال های گذشته نیز سیاست محافظه  کارانه در سود همراه اول وجود  داشته  به  طور یکه  در ابتدای سال  88  سود  شرکت  حدود 556 میلیارد تومان  اعلام  شد  و در پایان  سال  با  رشدی 2 برابری این  رقم  به 1050 میلیارد تومان  رسید که  خود  سیاست های شرکت  را در این  زمینه  نشان می دهد .در سال های گذشته نیز این روند  تا  حدودی تکرار شده  . بهتر است  برای درک  موضوع  نگاهی به  سود خالص شرکت در سه سال  گذشته و پیش بینی امسال  داشته  باشیم .

 

سال 87	سال 88	پیش بینی 89	سال مالی
8952913	10556886	8423543	سود خالص (م.ر)
-4%	17%	-20%	رشد سود نسبت  به  سال  قبل

 

 

 

 

جدول بالا  به  خوبی به ما  نشان میدهد  که  شرایط سود همراه اول در سال 89  حتی از سود سال 87  شرکت نیز کمتر پیش بینی شده و به نظر می توان  به تعدیل سود شرکت حتی تا  ارقام  بیش از 1100 میلیارد تومان نیز امیدوار بود  و این  حداقل رشد انتظاری از این شرکت است که همان محدوده 5000 تا 5500 ریال  را  برای سود ارتباطات  سیار تداعی می کند .

 

افزایش سرمایه  شرکت  :

این  شرکت  برنامه  افزایش سرمایه ای پی در پی را در دستور کار دارد و حتی برخی از برنامه  رساندن سرمایه  شرکت  از 200 به  600  میلیارد تومان  سخن گفته اند که می تواند این  سهم  را  برای کسانی که  با دید بلند مدت  به ان  نگاه می کنند  بسیار جذاب نماید  .

احتمال  این که  پس از عرضه  10% از سهام این  شرکت در فرابورس شرکت  به  سراغ  افزایش سرمایه  100% ازمحل انباشته و آورده  برود  بالاست .

 

 

خریداران  بالقوه :

فارغ از این  که  قیمت  این  سهم  به  چه میزان خواهد رسید  و یا  با چه  قیمتی عرضه می شود  می توان  با  قطعیت  گفت  که  افراد حقوقی بزرگ  بازار از حالا  به دنبال  خرید بلوک های ریز و درشت  این  شرکت هستند . در حالی که  گفته می شود در روز اول تامین  سرمایه امین  خرید مقدار بای مانده  سهم  عرضه  شده  را بر عهده خواهد گرفت ،شنیده ها  از حضور جدی چندین و چند شرکت حقوقی در این  سهم  خبر می دهند  که بانک  ملت ، بانک  تجارت ، بانک  سینا، پارسیان، بنیاد تعاون  سپاه، گروه  بهمن، سرمایه گذاری بانک  ملی ، بنیاد مستضعفان  از مهم ترین  آنها هستند  که البته  دو بانک  ملت و تجارت  بیش از بقیه  برای به دست  آوردن درصد بیشتری از سهام  شرکت  با یکدیگر رقابت  می کنند .

هنوز عرضه  5% اول این  شرکت  انجام  نشده مذاکرات  جدی بین  بانک  ملت و مخابرات  برای خرید بلوک های بعدی در حال  شکل گیری است و البته  بانک  تجارت نیز پیش ازاین مذاکراتی را با  مخابرات  داشته است  . به هر حال موارد فوق نشان میدهد  که تمایلات جدی برای خرید این  سهم نزد حقوقی ها  وجود دارد و این  می تواند یک پشتوانه  قوی برای همراه اول باشد  تا  از ریزش قیمت با  خیالی آسوده عبور کند .

 

 

ارزش­یابی سهام شرکت ارتباطات سیار

مقایسه مولفه های بنیادی شرکتهایی که به تازگی وارد بازار بورس اوراق بهادار می شوند با شرکتهای همگروه ، صحیح ترین شیوه جهت تخمین ارزش ذاتی  آنهاست.تنها شرکت حاضر در این صنعت مخابرات ایران می باشد که مالک 100% شرکت ارتباطات سیار است.کمترین نسبت پی ای مخابرات در سال جاری 6.7 واحد ، بیشترین 13 واحد و با در نظر گرفتن  مدت زمان و میانگین پی به ای مخابرات  در طی این مدت و همچنین پی به ای فعلی عدد 8.5 واحد برای ان مناسب بوده  که  با توجه  به  سود فعلی این  شرکت  محدوده 34000 تا 35000 ریال  قیمت های منطقی برای این شرکت  به  شمار می ود  .

 

 

ارزش فعلی سهام شرکت از مدل تملک چند دوره ای با فرض نرخ رشد 7 درصدی سود هر سهم تا سال 1392 و سیاست تقسیم سود 70% و نرخ بازده مورد انتظار 20درصدی  32811 ریال برآورد می گردد.البته  به نظر میرسد سیاست تقسیم همراه اول در سال های آتی همچنان  بالای 90% باقی بماند که این خود یک  مزیت  جالب توجه  برای سهامداران  و مخابرات  ایران  است که این  موضوع می تواند  قیمت این سهم  را  دراین  روش تا 38000 ریال نیز بالا  ببرد .

در جمع  بندی مطالب باید به این نکته  اشاره  کرد  که  با  توجه  به عرضه  سنگین و قیمت بالاف پی به ای فعلی صنعت و شرکت سهامدار همراه اول ، صورت های مالی ان و احتمال تعدیل سهم  تا  5000 ریال ، احتمال افزایش سرمایه  و حمایت  سهامداران بزرگ  بازار از این  سهم  شاید قیمت های بیش از 4000 تومان نیز برای سهم  منطقی به  نظر برسد اما در شرایط فعلی منطقی ترین  قیمت  برای این  سهم در محدوده 36000 تا 40000 ریال است که امیدواریم  با  دید منطقی این  سهم در چنین قیمت هایی عرضه  شده  تا  با  توجه  به  نبود  حجم مبنا و دامه نوسان  بالاتر از سهام این  سهم در روز های آتی با  مشکلات جدی مواجه نشود  .

 

 

گروه تحلیل گری بتاسهم

27آذر 89