تحلیل بنیادی شرکت داروسازی زهراوی

     شرکت داروسازی زهراوی در صنعت مواد و محصولات داروئی با سرمایه ثبتی ۸ میلیارد تومان و ارزش بازاری بالغ بر ۱۱۳ میلیارد تومان مشغول به فعالیت می باشد.شرکت داروسازی زهراوی از شرکتهای پربازده صنعت دارو محسوب می شود.به طوریکه بازده سهام شرکت از بدو پذیرش در بورس تا کنون ۱۱۴۲% بوده است.بازدهی سهام شرکت (بازده نقدی + قیمت و افزایش سرمایه) در سال جاری بیش از ۲۲% بوده است که کمتر از میانگین ۴۴% گروه بوده است.آخرین قیمت سهام شرکت ۱۳۸۵۰ ریال ، P/E سهم ۶.۵ واحد و آخرین ارزش ویژه نماد ۱۲۶۳ ریال می باشد.همچنین رتبه نقد شوندگی نماد در سال جاری ۲۰۹ بوده است که نسبتا پایین ارزیابی می شود.

گزارش عملکرد میاندوره ای شش ماهه “دزهراوی” مناسب و مطلوب بوده است.از این جهت انتظار افزایش میزان بازدهی سهم در ماههای پیش رو بسیار بالاست.در تحلیل بنیادی پیش رو به مقایسه بودجه و عملکرد شش ماهه و ترسیم افق سودآوری در سال جاری و ارزشگذاری بر سهام شرکت پرداخته خواهد شد.

بررسی آخرین گزارش مالی

   داروسازی زهراوری در بودجه سال جاری پیش بینی تحصیل ۱۷۳ میلیارد ریال سود خالص با ضریب مارجین خالصی معادل ۲۵% از درآمد حاصل از فروش را برآورد نموده است که تا گزارش شش ماهه موفق به تحقق ۹۶ میلیارد ریال آن ( معادل ۵۵% ) شده است.پوشش درآمد حاصل از فروش ۴۸% بوده است که کنترل بهینه هزینه های تولید کالا منتج به تحقق ۵۷ درصدی سود ناویژه و افزایش سایر هزینه های عملیاتی نسبت به برنامه زمان بندی باعث پوشش ۵۴ درصدی سود عملیاتی شده است.در حوزه درآمدها و هزینه های غیر عملیاتی نیز افزایش درآمدهای متفرقه و کاهش هزینه های مالی باعث پوشش ۵۵% سود هر سهم EPS شده است.عملکرد منطبق با برنامه زمانبندی در شرکت داروسازی زهراوی نشان دهنده عدم وابستگی محصولات تولیدی به فصول سرد سال ، تنوع مناسب محصولات تولیدی و وجود تقاضای مناسب برای آنها می باشد.

جدول زیر به مقایسه بودجه ( صورت سود و زیان ) و گزارش عملکرد میاندوره ای شش ماهه سال ۱۳۸۹ می پردازد.

صورت سود و زیان

از ۱۸ شرکت این صنعت تنها ۶ شرکت موفق به تحقق EPS بیش از ۵۰% تا گزارش میاندوره ای شش ماهه شده اند.سایر ۱۲ شرکت یا در زمره شرکتهای فصلی قرار گرفته و یا با چالشهایی در مقوله فروش و کارائی عملیاتی مواجهند.

مقایسه بودجه و عملکرد (تولید و فروش)

    داروسازی زهراوی در سال جاری تولید و فروش ۸۲۳ میلیون عدد قرص ، آمپول و کپسول را برآورد نموده است که تا گزارش شش ماهه موفق به تولید ۳۹.۷% و فروش ۳۶% آن شده است.میانگین وزنی تولیدات شرکت در مقایسه با نیمه اول سال ۸۸ از ۰.۶۲% رشد برخوردار بوده است. زهراوی در سال گذشته توانسته بود ۶۸۹ میلیون عدد از انواع داروهای مذکور را تولید و ۶۶۴ میلیون عدد آنرا به فروش برساند.افزایش نزدیک به ۲۴% میزان فروش کشش تقاضا در بازار مصرف داروی کشور عنوان شده است. نمودار زیر روند تولید و فروش محصولات اصلی داروسازی زهراوی را در دو سال گذشته نشان می دهد. (ارقام به میلیون عدد)

   میانگین رشد فروش گروه قرص و کپسول مایع ۱۷% ، کپسول ۲% و آمپولها ۷۷% بوده است. بیش از نیمی از درآمد حاصل از فروش “دزهراوری” بر فروش گروه قرصها متمرکز شده است.افزایش مناسب سالانه فروش محصولات گروه قرص باعث شده است سطح درآمدهای داروسازی زهراوی به نحو مناسبی رشد نماید.

مقایسه بودجه و عملکرد ( درآمد حاصل از فروش )

    داروسازی زهراوی تحصیل ۸۹۵ میلیارد ریال درآمد از محل فروش انواع داروهای تولیدی را در بودجه سال جاری براورد نموده است که تا گزارش شش ماهه توانسته است ۴۸% آنرا تحقق بخشد.تحقق ۳۶ درصدی برنامه فروش و ۴۸% درآمد حاصل از فروش نشان از افزایش قیمتهای فروش محصولات در نیمه نخست سال جاری دارد.به طوریکه در ارقام مندرج در جدول فوق تغییرات قیمت فروش محصولات تولیدی را بر حسب ریال به عدد نشان می دهد.گروه قرص با سهمی نزدیک به ۵۵% از کل درآمد از بیشترین افزایش نرخ برخوردار بوده است.همین عامل حجم فروش ضعیف زهراوی را در نیمه نخست سال جبران نموده است.در گروه کپسولهای مایع با سهم ۳۲% از درآمد حاصل از فروش ، نیز شاهد افزایش نرخ فروش محصولات می باشیم.

در چهار سال گذشته قیمت فروش هر عدد قرص تولیدی بیش از ۷۳% ، کپسول مایع ۱۱۴%  و گروه کپسولها ۲۴۸% رشد قیمت را تجربه نموده اند. در این مدت نیز تاثیرات افزایش قیمتهای فروش بر درآمد حاصل از فروش رشد ۹۶ درصدی بوده است.

پیش بینی میزان سودآوری سال جاری و ارزشگذاری

داروسازی زهراوی EPS هر سهم سال مالی منتهی به ۲۹/۱۲/۸۹ را ۲۱۲۷ ریال به ازای هر سهم براورد نموده است که در مقایسه با عملکرد ۱۲ ماهه سال مالی گذشته از ۳% رشد برخوردار بوده است.بخش عمده ای از درآمدهای زهراوری از محل درآمدهای عملیاتی تامین می شود.میزان افزایش درآمد حاصل از فروش در مقایسه دو بودجه ۱۳.۵% بوده است که رشد تنها ۳% EPS هر سهم بدلیل کاهش نسبت مارجین خالص از ۲۶.۳% در عملکرد واقعی سال ۸۸ به ۲۵% در پیش بینی بودجه سال ۸۹ است.سیاست شرکت با عنایت به تعدیل منفی ۴.۳% EPS در سال گذشته برآوردی محتاطانه از میزان سودآوری می باشد.همانطور که در نمودار زیر قابل مشاهده می باشد میانگین انحرافات EPS هر سهم از سال ۸۳ به این سو سالانه ۴۰ % بوده است.

مطالعه روند پوشش حجم فروش در گزارشهای عملکرد پایان سال سنوات گذشته نشان می دهد تحقق برنامه فروش گروه قرص ( مهمترین محصول شرکت) به ترتیب ۹۴% ، ۸۴% و۱۰۰% بوده است.  در گروه کپسول مایع نیز ارقام استخراج شده از صورتهای مالی سنوات گذشته نشان می دهد میزان تحقق فروش این محصول ۱۰۰% ، ۹۰% و ۱۰۳% بوده است.به کمک میانگین تحقق حجم فروش در گزارشهای ۱۲ ماهه سنوات گذشته به محاسبه درآمد حاصل از فروش می پردازیم.

   پیش بینی فوق بر مبنای ادامه روند قیمتهای فروش و تحقق ۸۷ درصدی حجم فروش استوار است و بدیهی است تاثیرات متغیرهای برون زا نظیر تغییرات قیمتهای فروش متاثر از تورم و سیاستهای دستوری دولت در حوزه دارو پس از اجرای طرح هدفمندسازی یارانه ها بر حاشیه سود شرکتهای صنعت دارو در این پیش بینی لحاظ نگردیده است.زیرا احتمال کنترل قیمتی صنایعی که وابستگی یا مدیریت آنها با دولت می باشد می تواند باعث تثبیت قیمتهای فروش و رشد هزینه های عملیاتی و غیرعملیاتی داروسازان و کاهش میزان سودآوری آنها گردد. همچنین باید خاطر نشان نمود سهم هزینه های عملیاتی در بهاء تمام شده کالای تولیدی پیش بینی تحلیلی حداکثری لحاظ شده است و می توان بر آورد ۲۷۷۸ ریالی از سود هر سهم را در زمره برآوردهای محتاطانه قلمداد نمود.زیرا از سویی با تعمیم مارجین خالص ۲۵% (میانگین سنوات گذشته ) به درآمد حاصل از فروش ؛ EPS هر سهم ۳۴۵۴ ریال بدست می آید.نسبت مارجین خالص در برآورد تحلیلی جدول ذیل ۲۰% اعمال شده است.

ارزشگذاری

میانیگن P/E صنعت دارو ۶.۵۳ واحد و میانگین دو ساله سهم ۵.۹۶ واحد و P/E کنونی سهم ۶.۵ واحد است.با فرض تحقق EPS 2770 ریالی در پایان سال مالی و تعمیم P/E میانگین صنعت به سود تحلیلی ، ارزش ذاتی سهام شرکت از مدل ارزشگذاری نسبی ۱۸۰۰۰ ریال برآورد می گردد.شرکت اعلام نموده است در نظر دارد ۹۹% سود خالص هر سهم سال ۸۹ را در مجمع توزیع نماید.با فرض تحقق این امر و ارزش فروش ۱۸۰۰۰ ریالی هر سهم در سال ۹۰ ، ارزش ذاتی سهام شرکت به کمک مدل DDM ، ۱۷۷۵۲ ریال برآورد می شود.قیمت جاری سهم در محدوده ۱۳۷۰۰ ریال در نوسان است.

خرید سهم در محدوده ۱۳۰۰ و با دید میان مدت و نگهداری تا مجمع شرکت می تواند گزینه مناسبی برای سرمایه گذاری بلند مدت باشد